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欧普照明研究报告:日拱一卒静待市占率提高

欧普照明研究报告:日拱一卒静待市占率提高

型号:欧普照明研究报告:日拱一卒静待市占率提高

更新时间: 2022-09-19 17:56:55

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  深耕行业多年,LED 照明品牌力不断提升。欧普照明成立于 1996 年,是一家具有 25 年发展历史的照明企业,依靠国内照明行业的深耕细作,公司在品牌、渠道、产 品设计和人员管理方面经验丰富,已成为国内照明电器行业的领军企业之一。公司 坚守“用光创造价值”的使命,以不断改善消费者生活体验,提升品牌价值和市场 占有率为目标。目前拥有上海总部及中山工业园、吴江工业园等多个生产基地,主 要产品涵盖四大品类:家居照明灯具、商业照明灯具、光源和照明控制等电工产品。

  公司进入品牌深度培育期。欧普照明 1996 年成立后就定位专业绿色节能灯照明企 业,从最初的小作坊发展到如今的国内领军企业,大致经过了三个时期: (1)1996-2000 年是初创期,公司凭借良好的信誉和优质的产品迅速打开局面,随 后推出热销的吸顶灯常年保持销量第一。 (2)2000-2009 年是品牌建设期,照明行业竞争激烈,持续的价格战导致行业内各 厂家下调产品质量,公司通过打造营销网络和树立品牌,坚持品质优先的经营原则 胜出。 (3)2009 年-至今是公司飞速发展和品牌深耕期,公司更加专注于设计、品牌经营 和渠道建设的基本功,在 2014 年坚定转型 LED 光源并抓住了市场趋势。

  管理层经验丰富,股权集中度高。马秀慧与王耀海是夫妻关系,二人共同创办欧普 照明并具有 20 多年从业经验,其中王耀海担任董事长,马秀慧担任总经理;截止 2022 年 Q1,二人合计持有 82.99%的公司股份。当前国内照明行业竞争激烈且品牌 众多,较高的股权集中度有利于公司保持稳定经营和战略定性,利于聚焦主业和品 牌力提升。

  家居照明类产品为主,商照和电工占比不断提升。2013-2015 年公司未上市前,营 收以家居照明和光源为主,两项业务占收入的比重分别约为 40%和 22%。随着公司 上市后品牌知名度提升以及 LED 照明行业发展,公司业务结构更加均衡。家居照明 收入占比仍保持较大比例,光源收入占比逐年降低,商照和电工业务占比快速提升。 由于家居照明和光源业务受地产和产品置换周期影响较大,商照和电工业务占比提 升有望增强公司营收稳定性。从区域上看,内销收入占比仍保持在 92%左右,随着 品牌知名度提升和出海战略的稳步推进,海外市场仍有较大增长潜力。

  盈利能力稳健,收入增速开始修复。2016-2021 年公司营业收入从 54.8 亿元增长至 88.5 亿元,年均复合增速 10.06%;净利润从 5.1 亿元增长至 9.1 亿元,年均复合增 速 12.28%;2019-2020 年受地产周期与新冠疫情影响,收入增速同比下滑,2021 年 公司各个渠道都有良性增长,其中商照业务保持高增长,线下家居渠道转型取得阶 段性成果。 公司毛利率常年保持在 35%以上,2021 年原材料上涨、运费和汇率等 因素导致业绩短期承压。ROE自2019年以来有所下滑主要系公司负债率走低所致, 随着公司生产和运营流程升级,存货和效率较以往会有较大提升。(报告来源:未来智库)

  若原材料价格下调,公司毛利率有望边际改善。LED 照明行业的原材料主要包括芯 片、电源、铜材、铝材和塑料等。衬底晶圆占 LED 芯片制造成本的 50%,蓝宝石占 LED 芯片衬底市场份额的 80%,国内蓝宝石衬底生产供应仍较 为充足;CSA 研究报告则认为国内 LED 芯片在经历 2019 年产能过剩和价格下跌 后,2020 年受疫情影响价格虽有上调,但当前行业供应仍较多。铜和铝价的上涨幅 度与持续时间也和历史上几轮周期品顶点接近,而对灯具影响较大的树脂和塑料等 装饰材料,年初至今塑料价格指数也已呈现较大幅度的回调。综合来看,LED 芯片 供应并未出现明显短缺,铜、铝和塑料价格已呈现下降趋势,而公司内部也采用多 种措施持续降本增效,成本端压力有望逐步得到缓解。

  光源按照发光原理分为三类:热辐射光源、气体放电光源和固体照明光源。当前通 用照明领域已进入 LED 时代,其他光源技术正在逐步退出历史舞台。回顾光源的发 展历程可以发现,目前 LED 光源刚进入成熟期,作为主流技术将维持较长时间: 第一代技术白炽灯和卤素灯最先走入通用照明领域。其原理为热辐射(即热能转换 成光能),产品发生了多次迭代,从 1879 年爱迪生的碳化纤维到 1908 年库里奇的 钨丝白炽灯,光效、寿命以及电光转换一直较低。1959 年充碘的卤钨灯以及后续的 卤素灯创新,是白炽灯的变种,系通过灯泡内注入卤素气体延长光源寿命和光效。

  第二代和第三代技术围绕气体放电展开。20 世纪初出现了惰性气体放电灯,通过充 入不同气体显示不同颜色光,1974 年飞利浦研制出了红、绿、蓝三基色稀土荧光粉 的荧光灯;随后紧凑型荧光灯(节能灯)出现,通过电子镇流器将交流电转直流电 再转高频高压电,实现了节能高效,寿命长和体积小的效果。但综合来看,仍然具 有热辐射、寿命较短和可靠性较差的特点。

  第四代技术是固体照明光源。场致发光主要是两电极间固体发光材料受电场激发发 光,LED 则是电子与空穴复合时辐射可见光。1996 年日本日亚化学在 GaN 蓝光发 光二极管基础上,开发了以蓝光 LED 激发 YAG 荧光粉产生黄光的发光二极管,并 将黄光与蓝光混合产生白光,正式开启 LED 照明市场。日本科学家赤崎勇、天野浩 和中村修二因发明“高亮度蓝色发光二极管”获得 2014 年诺贝尔物理学奖。此后白 光 LED 效率和成本不断进步,在节能、环保、寿命等方面优势不断体现,推动通用 照明进入 LED 时代。

  LED 性价比不断凸显,未来长期是照明主流。LED 照 明技术专利数量发表数从 2001 年井喷发展开始,2016 年已开始回调,上下游产业 链技术越发成熟,技术已进入成熟和推广阶段。而海兹定律则认为 LED 亮度每 18- 24 个月提升一倍,价格每 10 年降低 90%,性能提高 20 倍,当前 LED 具有高效、 稳定、轻便、寿命长和色彩丰富等多项优点,国内 40W 和 60W 的 LED 光源价格也 逐年走低并低于全球价格,性价比越发凸显。展望未来,国内企业出海能力有望加 强,差异化、集成化、智能化和工业设计能力也将成为照明行业的核心竞争力。

  国内 LED 照明产业链集中度上升,下游空间广阔。LED 照明产业链较长,不同环 节分工明确。产业链上游主要包括衬作、生产设备供应、单晶合成以及芯片制 作四个环节,2008-2014 年政府高额补贴下产业迅速成熟,产能扩张后导致价格竞 争激烈,中小厂商陆续退出市场,当前行业 CR6 占据了 80%以上份额,行业集中度 仍有望进一步提高。中游封装行业也在经历了产能过剩和价格战后,中小厂商陆续 被淘汰,尽管日亚化学在国内仍有一定市场份额,但木林森为代表的本土企业竞争 优势不断增强。

  下游应用市场空间广阔,中国 LED 照明行业总产值 7013 亿,上中下游的市场规模分别为 221 亿、825 亿和 5967 亿,市场空间比例大致为 1:4:20。展望未来,我们认为下业空间仍旧广阔,行业并购整合仍将加速,有望形成“大者恒大,强者恒强” 的竞争格局。

  LED 照明行业进入深耕细作时期。LED 照明下游应用是整个产业链中价值最高的 环节,2020 年市场空间达到 5967 亿元(占全产业链的 85%)。国内自 2014 年以来, LED 照明产品渗透率已超过 75%,LED 灯渗透率已接近六成,而产业市场规模增速 也逐渐放缓,剔除疫情影响,预计下游应用市场规模将长期稳定在 6000 亿元左右, LED 照明行业飞奔时代已经告一段落,后续将进入深耕细作时代。

  深耕细作可以从四个方面着手。通用照明是 LED 照明应用中占比最大的细分市场, 未来在相当长的时间里也会是 LED 照明的核心赛道。家居照明、工业照明和景观照 明是核心赛道的三架马车,我们预计这三块领域分别占下游应用市场的 12%、10% 和 10%,对应 2020 年的市场空间分别为 716 亿、597 亿和 597 亿元。深耕细作的方 向主要体现在以下四个方面:

  (1)家居灯具是后光源时代的着力点。LED 光源继续提高渗透率空间较小,家居 灯具较光源毛利率更高,高附加值的灯具和灯饰有望增加客单价,且更换和替换需 求较灯源更强,该领域更加考验企业的工业设计、光环境设计以及品牌运营能力。

  (2)商业照明市场不容忽视。商照领域主要包含商场、办公楼和厂房等设施,对场 景、空间和光线均有不同要求,因此企业需要在控制系统、电源驱动和光学系统方 面构建竞争优势,模块化制造和综合解决方案提供能力,将是企业的核心竞争力。

  (3)景观照明受政策驱动影响较大。随着中国文旅行业发展,夜游经济、文化小镇 以及城市灯光秀等需求不断增长,发达的基础设施也为道路照明更换提供稳定的市 场。随着经济发展,景观照明市场仍有望扩容,是不容忽视的重要领域。

  (4)市场消费趋势转向智能化、个性化和定制化。消费者更加关心照明对场景、气 候、生理和心理的多重影响,技术、品牌和资金实力雄厚的企业更易推广“人本照 明”理念抢占用户心智。(报告来源:未来智库)

  国内通用照明市场初步形成两强格局。随着 LED 照明技术在国内快速普及,目前已 成为通用照明领域的主流,未来技术变革带来的冲击较小,具有品牌、设计和服务 优势的企业将逐渐胜出。2019 年欧普照明市占率为 12.7%,较 2013 年 9.5%的市占率提高了 3.3%,位居行业第一;而飞利浦市占率则从 2013 年的 9.1%下滑至 2019 年的 6%,位居行业 第二;尽管两家市占率远超业内其他品牌,但 CR2 合计仅为 18.7%,两强格局初步 形成,但考虑到前十品牌合计占比也仅为 29.7%,国内通用照明市场竞争格局仍较 为分散。

  欧普照明先发优势明显,将受益于行业集中度提升。根据家电行业相关品类的发展 历程,以及日本和美国照明市场的经验,我们认为国内通用照明市场集中度提升是 自然发展趋势:

  (1)从国内家电其他子行业来看:白电 CR3 保持在 60%以上,黑电 CR3 也在 50% 以上,厨电 CR3 为 40%左右,目前通用照明领域 CR3 仅为 21%,处于较低水平, 仍有较大提升空间。

  (2)日本通用照明市场在 2010 年同样发生 LED 替换浪潮,尽管 Iris Ohyama、 SHARP、NEC 等借行业东风占据了部分市场份额,但目前日本国内照明市场仍是松 下和东芝两强格局,CR4 约为 60%;由于日本国内强大的产品研发、制造能力和完 善的产业链,即使国际巨头飞利浦和欧司朗也未能真正打开日本市场。

  (3)美国本土照明制造业和产业链布局同样完善,上游厂商有 CREE、VEECO、杜 邦、霍尼韦尔、3M 和德州仪器等企业;下游应用方面全球营收前十的照明公司中, 美国企业占据一半:包括科锐CREE,传统灯具公司Acuity Brands、Hubbell Lighting、 Sylvania、FEIT 和 LSG 等品牌,其中白炽灯鼻祖通用电气在 LED 方面调整较慢, 陆续在照明市场失势。完善的本土产业链使得美国照明市场 CR4 约为 70%,而渠道 方向家得宝、好事多和罗氏位列三甲,是各品牌重点角逐的领域。

  比较来看,国内通用照明市场也具有市场集中度提高的趋势,目前欧普照明具有先 发优势,后续竞争优势有望加速积累。

  行业并购整合加速,欧普有望强化龙头优势。传统光源制造工艺较为复杂,国际巨头具有技术、品牌和渠道优势,能更好的满足消费者对光源稳定性和耐用性的要求, 因此飞利浦、欧司朗和 GE 等长期领先。LED 时代下,产品性能提高,光源制造变 成了简单组装,进入门槛大幅降低,客户需求越发多样化。这些趋势变化导致两个 效应:

  (1)国际巨头在技术转换过程中成本较高,跨海与本土企业比拼价格和渠道压力较 大,陆续退出国内市场;国际巨头退出减轻了竞争压力,国内市场转变成内资竞争 格局。 (2)国内大批小企业涌入,同质化产品导致竞争加剧,价格不断下调,而消费者需 求越发多样化,小批量非通用产品的研发和模具投入给小企业带来生存压力,近年 来陆续被洗牌出局,2014-2019 年国内行业并购数量和金额明显上升。

  发展全屋智能照明,强化 竞争壁垒。物联网技术、人工智能、大数据等技术发展有 望不断为照明行业赋能,使其不再只是提供单一的照明服务。例如公共照明领域, 通信技术与 LED 灯的结合可以更加智能的根据车流和人流量调节亮度、故障报警、 远程控制等,大幅节省电力和维护成本;家居照明领域,智能化灯具可以更好的满 足环境舒适和个性化照明需求。

  飞利浦和欧司朗为代表的外资,近几年逐渐加大智 慧照明系统的投入和研发,如飞利浦陆续推出 Apple iOS 智能家居系统控制和中文 语音识别系统,欧司朗则携手德国 Beckhoff 和 Microsoft 联合推出工业 4.0 时代的 智慧照明方案,应用于大楼自动化和工厂照明。欧普照明加快智慧照明和智能家居 领域开拓,未来有望逐步转型为照明系统和全方位家居解决方案服务商,通过与华 为、小米等企业跨界合作,已推出多款互联互通的智能家庭产品套装。从行业发展 趋势看,品牌集成是发展趋势,通过战略布局和加入统一控制平台,能更好的增强 用户粘性,强化竞争壁垒。

  线下流通网点持续扩张,下沉渠道有望发力。2015 年公司上市时拥有经销商流通网 点 40162 家,经过多年渠道拓展和下沉开发,截止 2021 年公司拥有终端流通网点 数超过 15 万家,已开发 3000 家水电光超市/专区,乡镇覆盖率超过 55%,实现了 90%以上的省市覆盖。LED 时代不同于传统照明时代的照明功能诉求,消费者购买 照明产品更关注场景体验。因此,销售终端的开拓一方面要像插座等五金件一样, 尽可能多的覆盖五金店和商超,来满足日常照明,售后和最后一公里的消费问题; 另一方面还要提供灯光场景融合,围绕人本理念去满足消费者多元化和个性化的消 费趋势,因此专卖店和体验店变得尤为重要,大店的装修要求不断提高。行业渠道 门槛不断提高,导致中小企业很难再通过低价策略占据市场份额,行业龙头如欧普 照明、三雄极光等企业渠道数量较多,马太效应不断强化。

  线上渠道快速发展,领先优势不断强化。家居灯具消费和其他耐用家电消费品有所 不同,光线的体验感、售后以及场景化装饰最受消费者关注,即使相同的产品外观 设计给消费者的综合心理感受仍是不一样的。因此,线下渠道的扩张有助于提高客 户体验,增加品牌曝光度,反哺线上渠道发展。 其次,线上产品价格相对透明,同 样的价格下消费者更愿意购买品牌知名度较高的产品,中小企业或小品牌通过发力 线上渠道抢占份额的策略较难实施,行业龙头通过线上与线下的良性互动,进一步 加快行业市场份额集中。

  经销为主自营为辅,多渠道协同发力。公司销售模式以经销为主,并且注重对经销 商的培育和扶持;同时也在积极拓展经销商开设销售大店,公司也设立专卖店和体验店,对全产链产品展示和销售。五金店持续向下沉市场开拓,主要用来销售公司 光源和电工类产品。线下四类渠道协同发力,助推公司品牌曝光度和市占率提升。

  插线板和墙壁开关有望与照明形成协同效应。公牛集团依托品牌和渠道优势,在国 内插线板领域领先,尽管墙壁开关市场仍较为分散,但公牛在这一领域的优势也在 逐步扩大,同时公牛集团也不断加大 LED 照明领域布局。我们认为在较长时间内, 公牛和欧普并不存在激烈竞争的可能。主要原因有以下几点: (1)公牛双线作战未必是最优选择。尽管公牛在插线板和墙壁开关优势较大,但其 竞争对手仍有较强实力。外资方面如飞利浦、施耐德和西门子仍具有较强品牌力, 内资方面如小米、得力、德力西和正泰也各具特点,如果公牛在 LED 方面投入过多 资源,从战略上更易陷入双线作战的局面。

  (2)照明市场空间大,足够容纳双强格局。LED 通用照明市场仍较为分散,客户定制化,多元化消费需求与标准程度较高的插座有较大差异,且生产流程差异较大, 公牛的战略侧重点更偏向于光源制造与销售。考虑到较低的市场集中度,通用照明 市场的空间足够容纳两家企业继续发展,陷入存量竞争格局尚早。

  (3)欧普电工布局长尾,防守性较强。欧普照明也有针对性的推出插线板和墙壁开 关,根据线上各热销品牌的销售均价看,欧普的插座和开关产品定价较低,但质量 在同价位中较优;其中墙壁开关具有较强的性价比,从 2021 年线上销售数据看,我 们预估其销售额市占率大致在 5%左右,已经与外资品牌持平,考虑到欧普线 万家的流通网点,其仍有较强实力占领插线板和开关的长尾市场。

  (4)欧普渠道忠诚度高,产品有望协同。欧普线下专卖单店的产品 SKU 较公牛更 多,从最小的五金渠道看,欧普照明的五金店除了各类 LED 光源外,还包括了各类 型号的灯饰、墙壁开关和插座产品,公牛集团的五金店主要产品为插线板、转换器 和墙壁开关,主要区别是型号与大小的不同。根据我们线下抽样调查,尽管具体评 估细节可能与实际情况有出入,但欧普的经销商仍有较强的忠诚度。其次,家居照 明的消费者在购买定制化和个性化的照明产品时,欧普具有性价比的电工产品往往 可以搭配销售,套系化组合能够相互协同,进一步巩固欧普的市场占有率。(报告来源:未来智库)

  (5)参照国外市场的经验,照明行业较难出现一家独大的局面。在节能灯时代,无 论是美国、日本还是中国,各国市场均未出现一家独大的照明企业。在 LED 时代, 美国科锐兼具上下游优势,仍未做到市场独占;欧洲市场照明领域的飞利浦和欧司 朗,也没有和西门子、施耐德产生激烈竞争。因此我们认为,公牛具有复制其插座 和开关领域竞争优势的潜力,但并不妨碍欧普照明深耕 LED 照明并提高自身市占 率。

  营收和净利润规模高于同业竞争对手。与同业上市公司相比,欧普照明营业收入和 净利润的体量都是独一档的存在,尤其 2020-2021 年行业受地产周期和疫情冲击下, 欧普照明业务收入表现较强韧性。当前欧普照明除了传统家居照明外,商照业务收 入占比不断提高,抵御地产周期影响进一步增强。

  盈利能力持续保持行业领先。欧普照明毛利率长期高于竞争对手,主要原因在于公 司聚焦国内家居和商照,深耕品牌和渠道经营,产品更加丰富且贴合消费需求,从 而获得更高的消费溢价。净利率来看,欧普照明较竞争对手领先优势并不明显,一 方面由于欧普目前仍处于品牌培育期,营销宣传和渠道建设投入较大所致;另一方 面则是其余公司多元化业务和代工业务较多,因此个别年份算入投资收益后净利率 有提升。从 ROE 和 ROIC 两个指标看,欧普照明远远高于同业竞争对手,表明公司 资本获利能力较强。

  营运能力优于同行。从存货周转天数看,2021 年以前的欧普照明未进行数字化改革, 存货周转天数稳定在 57 天左右,而同业内较好的三雄极光和佛山照明,存货周转天 数均在 80 天以上;随着公司数字化改革逐步落地,存货周转率有望进一步提高。从 应收账款周转天数看,公司回款天数长期稳定在 20 天附近的较低水平,远低于竞争 对手。

  (1)长期来看,LED 照明行业集中度呈现上升趋势。欧普照明先发优势明显且聚 焦主业,深耕品牌和渠道,随着行业内小品牌陆续出清,公司市场份额有望持续提 升,收入规模将再迈入一个台阶,同时体量的增加有助于分摊销售费用,盈利能力 也有将进一步改善。 (2)家居灯具方面,主要需求来自于两方面:

  (1)收入与房地产相关联且处于后周 期阶段,随着竣工交付提高,公司收入有望随之增加;(2)城镇居民收入增加后, 对居住环境改善性需求随之增加,公司凭借渠道和品牌优势获得相关收入。考虑到 当前地产政策边际松动,城乡居民收入差距缩小且经济仍会保持稳定增长,我们预 计 2022-2024 年营收增速分别为 9%、9.5%和 10%。

  (3)光源方面,目前 LED 渗透率增长已经放缓,新增需求主要来自产品寿命到期 的更换以及市场份额增加带来的结构性增量,因此我们预计 2022-2024 年营收增速 分别为 7%、8%和 9%。 (4)商业照明方面,欧普依托品牌和方案提供能力,竞争实力不断增强,考虑到当 前基建周期和稳经济需求,我们预计2022-2024年营收增速分别为10%、12%和13%。 (5)照明控制和电工方面,我们认为欧普依托品牌优势和渠道便利,可以在照明业 务套系化方面发力,助力其较快增长,因此预计 2022-2024 年营收增速分别为 8%、 11%和 12%。

  (本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)